华润是央企踏足海外资本市场的先行者，也是中国内地和香港最具实力的多元化控股企业之一。从 1952 年起，华润作为国家外经贸部的直属企业，是国内各大进出口总公司在香港的总代理，具有垄断性质。而上世纪 80 年代中期以后，随着外贸体制改革的深化，地方和企业获得了越来越多的进出口自主权，华润的外贸垄断经营地位逐步消解，它开始寻求通过国际资本市场获得新的发展空间。华润在海外资本市场的运作得失如何？其发展历程能给国内企业带来哪些启示呢？ 华创借关联并购完成多元化，财务风险加大，估值水平降低 1983 年，华润进行公司制改造，华润（集团）有限公司（下称“华润集团”）在香港注册成立，并在此后长期作为华润的国有资产运作平台。 1984 年初，香港最大的电子类上市公司—康力投资（00031.HK）由于财务危机而濒临破产，华润集团与香港中银联手组成新琼企业公司，先后向康力投资注资 4.37 亿港元，拥有了 67%的股权，使其成为香港第一只红筹股。此后，华润集团又通过投资和参股收购了一些企业，但目标公司普遍质地不佳，收购后业绩都没有很好的起色（表 1），直到 1992 年宁高宁在永达利身上实现突破。 永达利变身华创，奠定宁高宁运作思路 1986 年，华润集团收购了香港上市公司永达利 26.4%的股份，该公司市值不到 4000 万港元，有大量负债而且诉讼缠身，唯一的资产是位于香港葵涌的一家旧工厂。华润集团发布的资料显示，1990 年 3 月，时任华润集团企业开发部副总经理的宁高宁，以华润代表的身份担任永达利董事，在他的策划下，永达利妥善处理了租约诉讼，发行新股募集了 1.08 亿港元资金，而且获得了无需担保的 4.5 亿港元银行贷款，用于对旧厂土地的开发。到 1992 年中期，永达利开发的葵涌工业大厦建成并租售一空，使其在多年亏损后首次实现盈利 3.6 亿港元。尤为重要的是，1992 年 9 月，华润集团以 8 亿港元收购了香港沙田冷库和百适货仓，随后，永达利以发行新股的方式从华润集团手中收购了这两项资产，形成稳定的利润来源，并从此更名为华润创业有限公司（00291.HK，下称“华创”），当年，华创的股票累计超额收益率达到了 82.6%。 由于运作永达利的成功，宁高宁的资本运作思路得到了华润集团的认可。宁高宁 1987 年在美国匹兹堡大学获得工商管理学硕士学位后加入华润集团，到 2005 年 1 月调任中粮集团董事长前，在华润任职近 18 年。他 1990 年起步于华创，离职前一直担...
