相对业绩排序、基金经理激励与投资组合风险选择VIP免费

相对业绩排序、基金经理激励与投资组合风险选择——基于中国基金业的实证研究龚红1（湖南大学工商管理学院，湖南长沙410082）摘要：本文分析了相对业绩排序这一基金经理激励机制对基金经理投资组合风险选择的影响，选取1999—2003年五年共163只封闭式基金作为样本，发现在业绩排序中成为输家的基金经理降低了投资组合的风险水平，而赢家反而提高了风险水平。进一步的研究发现，基金规模和成立时间长短对基金经理的风险选择产生了显著影响：一方面，在成为赢家后，老基金和大基金的经理采取了更加大胆的风险选择策略，而新基金和小基金的经理却变得很保守；另一方面，对于所有的输家，都倾向于模仿与他们同类型基金中成为赢家的基金经理的风险选择策略。关键词：业绩排序；基金经理；激励；投资组合；风险RelativePerformanceRanking,FundManagerIncentiveandPortfolioRiskChoiceGongHong(CollegeofBusinessAdministration,HunanUniversity,Changsha410082,China)Abstract:Thispaperexaminedtheinfluenceofrelativeperformancerankingonfundmanagerportfolioriskchoice.Byanempiricalexaminationon163close-endfundfrom1999to2003,itdemonstratesthatmid-yearloserstendtoincreasefundvolatilityinthelatterpartofanannualassessmentperiodtoagreaterextendthanmid-yearwinners.Furthermore,wefindthatfundsizeandfoundtimehasinfluencedthewinnersconsiderably.Ontheonehand,winnersofentrenchedandlargefundincreasedportfolioriskwhilenewandsmallfundmanagersdecreasethevolatility.Ontheotherhand,alltheloserstendtoimitatethewinnerswhichareaccordingtotheirsametype.Keywords:relativeperformanceranking;fundmanager;incentive;portfolio;risk1龚红，男（1977.5—），湖北仙桃人，湖南大学工商管理学院博士研究生，研究方向：公司治理、基金经理激励机制近年来，证券投资基金在我国迅速发展，并开始受到越来越多投资者的关注。在业界，基金业绩排序日益成为投资者了解基金经理经营能力的重要依据很多的研究也对此予以关注。但就目前来看，国内研究偏重于如何运用不同的方法对基金业绩排序，却很少关注这种以个人业绩为依据的“排行榜”对基金经理投资行为到底产生了什么样的影响？由于投资者与基金经理之间是一种委托——代理关系，业绩排序实质上是一种基金经理激励机制。但是，这种激励机制是否会导致新的代理问题的产生？国内对此缺乏实证研究。本文将分析业绩排序对于基金经理投资组合风险选择的影响，旨在揭示这一激励机制促使中国的基金经理产生了新的“道德风险”。1文献综述1．1对锦标赛激励制度的研究Lazer、Rosen和Malcomson(1981)认为，按锦标赛规则设计的激励合同具有以下优点：一、对代理人的业绩评价不是基于绝对业绩，而是基于相对业绩，由于边际产出排序比较方便，因而可以有效地节约计算成本。二是相对业绩比较可以有效地排除外部干扰因素的影响，提高业绩评价的准确性，从而增加业绩以及报酬方案的激励强度。三是可以减少委托人或监督人员主观评价的道德风险或机会主义行为。Nalebuff，Stiglitz(1983)和Rosen(1986)分析了锦标赛制度对参与者的激励作用，他们指出很多的薪酬结构可以看作是一种锦标赛。例如在大部分存在层级制度的组织，在一个级别的雇员竞争更高级别的位置，正如Lazer、Rosen(1981)所言：“一旦某人从副总经理晋升为总经理，他的薪酬水平可能会在一天之内成倍增加。”在以晋升为目标的锦标赛中，赢家将获得全部奖金，这就导致了一个基于相对业绩评价的激励机制的产生。Lazear和Rosen(1981),Green和Stokey(1983)研究发现，当存在相同的业绩评价标准和很多代理人时，锦标赛制度在缓和代理问题方面的作用优于其他形式的激励制度Brown,Harlow和Starks(1996)也指出，锦标赛激励制度特别适合于代理人的努力是不可观察的和所有代理人的业绩都有一个相同的评价标准的情形。但也有学者对锦标赛制度激励作用的合理性提出了质疑，Demsetz(1983)就指出：锦标赛理论暗含的一个假设是竞赛参与者能力水平是大致相近的，但是当参与者能力差异很大、竞赛...