股票研究公司更新报告[Table_MainInfo]传播文化业/社会服务[Table_Title]推广数字高清互动致摊销负担加重——歌华有线2009年报点评谭晓雨吴轶021-38676061021-38676050tanxy@gtjas.comwuyi007608@gtjas.comS0880200010289S0880109054274本报告导读：公司大力推广高清互动数字电视导致摊销负担加重，经营性现金流健康，业绩释放受压制主要源于资本开支投资要点：[Table_Summary]公司09年实现营收15.16亿元，同比增长11.5%；归属于上市公司股东的净利润3.3亿元，同比增长0.38%，每股收益0.31元。第4季度营收4.7亿元达到全年高点，但毛利率大幅下挫10个百分点到20%，导致净利润增速与收入相悖。截止09年底公司拥有有线电视用户413万户，其中数字电视用户240余万。公司从09年9月启动高清交互数字电视试验示范小区推广，截止10年1月完成30万户，公司计划2010-11年分别推广100万、130万高清互动用户，相应资本开支达12亿元、15.6亿元（其中北京市政府承担35%）。同时积极推进远郊区县网络改造，2010年城八区新开工双向网络改造不少于60万户。09年第4季度的业绩预示公司已进入新的资本开支高峰期，收入持续稳定增长的同时盈利曲线掉头向下。假定高清交互电视推广新增的资本开支和政府补贴均按机顶盒使用寿命5年摊销，预计10-12年补贴与新增摊销的差额分别影响每股收益-0.16元、-0.34元、-0.41元。北京是全国唯一免费发高清机顶盒的地区，在三网融合形式紧迫、付费业务规模难在短期提升的背景下，数字电视基本收视费提价对其缓解资本开支压力至关重要。假定北京数字电视收视费在2011年提高至全国平均水平23元/月，预计公司10-12年的每股收益分别为0.21元、0.22元、0.21元，对应当前股价的市盈率分别为75倍、70倍、74倍。三网融合试点即将展开，公司能否进入试点，试点期究竟能给广电企业带来怎样的发展机会，这些问题不清晰碍我们准确判定公司长期价值。短期看，但如果公司项目进度放慢，则盈利曲线会相应平滑。总之，公司经营现金流非常健康，盈利释放受压制主要源于资本支出。维持中性评级。[Table_Finance]财务摘要（百万元）2007A2008A2009A2010E2011E营业收入1,1851,3601,5161,6632,032(+/-)%15.7%14.8%11.5%9.7%22.2%经营利润（EBIT）436390402283254(+/-)%0.8%-10.4%2.9%-29.7%-9.9%净利润366.82328.85330.09222.27236.47(+/-)%-15.2%-10.4%0.4%-32.7%6.4%每股净收益（元）0.350.310.310.210.22每股股利（元）--0.15--0.040.04[Table_Profit]利润率和估值指标2007A2008A2009A2010E2011E经营利润率(%)31.0%24.2%21.8%13.4%11.6%净资产收益率(%)9.2%7.6%7.4%4.8%4.9%投入资本回报率(%)14.0%8.6%8.1%4.1%1.7%EV/EBITDA25.524.621.320.618.8[Table_Invest]评级：中性上次评级：中性目标价19.08上次预测：19.08当前价格：15.682010.03.2[Table_Market]交易数据52周内股价区间（元）9.61-19.19总市值（百万元）16,626总股本/流通A股（百万1,060/1,060流通B股/H股（百万股）0/0流通股比例100%日均成交量（百万股）19日均成交值（百万元）299[Table_Balance]资产负债表摘要股东权益（百万元）4,473每股净资产4.22市净率3.7净负债率0%[Table_Eps]EPS2008A2009EQ10.050.04Q20.120.10Q30.080.10Q40.060.07全年0.310.31[Table_PicQuote][Table_Trend]升幅(%)1M3M12M绝对升幅3%17%62%相对指数2%19%28%[Table_Report]相关报告《推高清以巩固视频业务，摊销侵蚀盈2010.02.03《牵手工行，强化金融对业务的支持》2010.01.13《增资强化节目集成业务，利好公司后续2009.11.01《已打开一扇窗，可否期待一扇门》歌华有线（600037）[Table_OtherInfo][Table_Industry]模型更新时间：2010.03.23股票研究社会服务传播文化业[Table_Stock]歌华有线（600037）[Table_Target]评级：中性上次评级：中性目标价19.08上次预测：19.08当前价格：15.68[Table_Website]公司网址www.bgctv.com.cn[Table_Company]公司简介公司是唯一一家负责北京地区有线广播电视网络建设开发、经营、管理和维护的网络运营商，公司从事广播电视节目收转传送和广播电视网络信息服务，是北京市科学技术委员会核定的高新技术企业。...
