法律环境、政府管制与隐性契约——来自我国上市公司丑闻的经验证据*陈冬华1,章铁生2,李翔2,姚励建31SchoolofBusiness,NanjingUniversity;EconomicPost-P.HD,NanjingUniversity,P.R.China,2100932SchoolofBusiness,NanjingUniversityP.R.China,2100933JosephA.Butt,S.J.SchoolofBusiness,,UniversityofNewOrleans,2000LakeshoreDrive,NewOrleans,LA70148摘要：本文从法律环境薄弱的转型制度环境出发，将管制视为法律机制欠缺的替代机制，从理论上分析了，管制权力可能外溢至非管制领域，由此构成隐性契约。以我国证券管制机构拥有的IPO遴选的管制权为例，在各地区间分配IPO资源时，证券管制机构可能会考虑各地区上市公司发生丑闻的频率和严重程度，这可能会形成了证券管制机构与地方政府之间的隐性契约。地方政府会根据自身的利益，做出是否履行隐性契约以及履行多少的对策；而隐性契约的履行，事实上可能会一定程度地保护投资者。上述理论分析，得到了经验证据的支持。本文为理解转型经济中政府管制的作用、投资者保护的方式和金融市场的发展，提供了新的视角。关键词：法律环境，政府管制，隐性契约，公司丑闻LawEnvironment,GovernmentRegulationandImplicitContract:EmpiricalEvidencefromtheScandalsofChineseListedCompaniesDonghuaChen,TieshengZhang,XiangLi,LeeYaoAbstract:FromtheperspectiveofweaklawenvironmentofChinesetransitioneconomy,governmentregulationcouldbeasubstituteforthelackoflawmechanismandregulator’spowercouldspilloverintootherareasnotregulated.Then,theoreticallyitcouldconstructimplicitcontracts.Forexample,CSRChastherightstochooseIPOfirmsamongapplicants.ItmightconstructimplicitcontractsbetweenCSRCandlocalgovernmentsiftheformerconsiderthefrequencyandtheconsequencesofthescandalsamongdifferentareas.Localgovernmentscouldmakedecisionstowhethertoimplementandhowmuchtoimplementtheimplicitcontracts.Theimplementationofimplicitcontractmightprotectinvestors.Theabovetheoreticalpredictionsaresupportedbyourempiricalevidence.Ourfindingscouldhelpustounderstandtheroleofgovernmentregulation,thewaytoprotectinvestorsandthedevelopmentoffinancialmarketinatransitioneconomymore.KeywordsLawEnvironment,GovernmentRegulation,ImplicitContract,CorporateScandal1引言法律制度及其落实对于金融市场的重要性，已然得到公认。但是，我国正处于计划经济向市场经济、传统社会向现代社会的转型中，法律的制定仍须假以时日，有效落实也非一日之功。而且，从历史上看，中国便缺乏民法传统，民事纠纷亦主要由刑法替代解决，但刑法上的惩罚未必能补偿受害者的财富损失1。历史传统与转型现实的双重约束，构成当前中国法律环境进步的极大挑战。金融市场的研究与发展，不能脱离这一基本情境孤立地观察与分析。本文认同上述基本制度背景，并以之为起点。成熟的法律环境既然不能在可预计的短时间内迅速达成，替代的方法必然产生。Glaeser和Shleifer（2003）发现，美国在1887年至1917年间，社会处于快速变迁中，在产权保护方面，政府管制比法律机制更加有效。这意味着，法律机制还是政府管制，取决于两者在保护产权上的效率对比。在一个不断变迁、转型甚至断裂的社会中，管制作为法律的替代，可能是一个重要的备选的次优机制。转型的中国，似乎正是这一理论的良好例证，经济现实中政府管制司空见惯，普遍存在。这既是计划经济的惯性所致，也和社会快速转型、法律无法及时跟进有关。随着学术研究的深入，对管制的认识也日益丰富。陈信元等（2003）发现证监会关于配股的管制政策诱发了上市公司机会主义式的重组行为；陈冬华等（2005）发现，政府关于国有企业高级管理人员的薪酬管制，可能是促使在职消费偏高的重要原因。上述研究较多地集中于管制的负面效果，但其实管制也应当具有可观的正面价值。譬如Blanchard和Shleifer（2001）发现，与俄罗斯相比，中国式的联邦主义改革始终处于集中的中央权力之1*本文为国家自然科学基金...
