隐性担保、经济景气程度与债券发行定价分析研究 金融学专业VIP免费

国外学者对于政府隐性担保对债券发行定价影响的问题已有较为丰富的研究，然而检验的结论却大相径庭。部分学者认为当国有企业无法偿还债务时，政府会为国有企业提供支持，帮助国有企业应对所遇到的困难，国有企业也会为求得以生存积极向政府求助（LinandTan,1999）。政府这样的一种隐性担保可以消除投资者对国有企业发生债务违约的顾虑，降低国有企业债务融资成本（Chenet.al.,2010）。Borisova和Megginson（2011）使用14个国家在2001年-2005年之间811个债券样本数据进行分析，研究表明由于政府隐性担保，政府控股的公司拥有更低的债务成本，可以减少债券发行成本一个百分点。Sanchez和Garcia（2011）通过研究西班牙上市公司发行的公司债券，发现政府持股的公司债券发行成本更低，由此推断政府持股会为债券发行提供一种隐性担保，降低债券发行的成本Shailer和Wang（2015）基于中国债券市场数据，研究发现国有企业债务融资成本更低。Chen和Wang（2015）通过对中国和美国债券市场的对比研究，探讨了政府隐性担保对发行人债券成本的影响机制，研究认为政府隐性担保的效力因地方财力水平和经济发展水平不同而有所差异。公司债券相较于政府债券存在更高的风险，为此投资者会要求更高的风险补偿，这通过信用利差体现出来。信用利差是对债券信用风险的衡量，是债券定价的重要依据Fabozzi和Modigliani（2010）将信用利差的风险因素进一步的划分为了违约风险、流动性风险和宏观经济风险，影响这些风险的因素既有微观因素又有宏观因素，这构成了信用利差研究的基本分析框架。本文基于政府隐性担保这一特定制度因素，基于宏观视角考察其对公司债券发行定价的作用机制及影响效果。已有研究认为制度环境是企业融资及企业资本结构的重要因素（王跃堂等，2010），企业性质会影响企业的融资行为及融资成本。方军雄（2007）认为国有企业相较于非国有企业在产品市场、要素市场等市场中拥有先天优势和政治关系，违约风险更低，更容易获得融资。在信贷市场这样一种差异早有体现，银行对国有企业信贷标准更低国有企业更容易获得贷款，且贷款成本更低、期限更长（江伟和李斌，2006；肖泽忠和邹宏，2008；陆正飞等，2009；白俊和连立帅，2012）。借款方对于国有企业和非国有企业的差别对待是基于政府隐性担保这一种非正式制度的影响（朱族和孙淑伟，2016）。国有企业由于其国有股权与政府有着千丝万缕的联系（吴联生，2009），这些联系为国有企业融资提供了诸多的便利，降低了国有企业的违约风险。首先，政府在市场经营中更偏向于国有企业为国有企业提供更多优惠政策，这降低了国有企业自身的经营风险（Loury，1998）。其次，由于政府有追求政治业绩及社会稳定的目标和保持为国家提供关键服务的重要行业由国有企业掌控的愿望，政府不愿意国有企业发行的债券出现违约事件，且对国有企业存在一种道德上的救助责任。（钟伟和宛圆渊，2011）我国国有经济占据了市场的重要地位，无论是中央国有企业、地方国有企业还是城投公司均在其相应级别的行政体系中扮演着重要的角色，市场形成了对政府隐性担保的路径依赖。当国有企业发生债务危机，无法偿还债券本息时，投资者认为政府不会坐视不理，会给予国有企业相应的支持与帮助（孙铮等，2005），协助国有企业应对危机，按时偿还债券本息，以防国家或地方政府的信用受损因此，政府隐性担保这样一种非正式制度的作用，降低了投资者对于国有企业发行债券的风险预期，使得国有企业相对于民营企业在债券发行成本上更具优势。我国国有企业按照股东行政级别可以分为中央国有企业和地方国有企业。地方国有企业按照设立目的和经营业务可以分为一般地方国有企业和城投公司。中央国有企业顾名思义是由中央政府监督管理的国有企业，在关系国家安全和国民经济命脉的主要行业和关键领域占据支配地位是国民经济的重要支柱。地方国有企业则是由地方政府监管的国有企业。其中，城投公司是一个由地方政府包装设立用于融资的公司，以实现承接各路资金的目的，进而将募得的资金用于市政建设、公用事业等基础设施建设项目城投公司简单来说就是一个融资载体，多数缺乏实体经营业务。一般地方...