Ｑ值股市实证分析 【摘要】本文利用托宾 Q 值实证分析非流通股解禁对股票市场估值水平的影响。通过样本数据的对比，发现在现阶段股票市场整体价格水平下，上市公司个体和整体市场的托宾 Q 值均偏高。这加大了市场抛售压力，并使供求关系失衡，进一步加剧了股票市场价格波动，使股票市场估值中枢呈下移趋势。 【关键词】非流通股解禁托宾 Q 值供求关系股票市场估值中枢 一、前言 2025 年的股权分置改革和 2025 年开始的非流通股解禁是为了解决我国股票市场中股权分置这一制度性问题而进行的创新。股权分置这一制度性缺陷造成了金融资本与产业资本的割裂，使占总股本三分之二的非流通股不具备流动性，股权分割为价格悬殊的流通股和非流通股，撑起了高市盈率的流通股价总体水平。股权分置改革以及非流通股的逐步解禁使得原来不能在二级市场流通的法人股可以公开在二级市场减持与流通。这就打通了金融资本与产业资本之间相互转换的渠道，开启了国内 A 股市场金融资本和产业资本之间的套利机制。 经济学奖得主詹姆斯·托宾（JamesTobin）在 1997 年所著的《货币、信贷与资本》指出，Q 是指市场价值 MV 与重置成本RC 的比率，即 Q=MV/RC，Q 比率决定了厂商的投资水平。托宾Q 值事实上就是股票市场对企业资产价值与生产这些资产的成本的比值进行的估算。高 Q 值意味着高产业投资回报率，此时企业发行的股票的市场价值大于资本的重置成本，企业有强烈的进入资本市场变现套利动机。当 Q 值较大时，企业会选择减持后将金融资本转换为产业资本；而当 Q 值较小时，企业会将产业资本转换成金融资本，即继续持有股票或选择增持股票。 我国上市公司的托宾 Q 值的高低将决定产业资本与金融资本转换策略和解禁后非流通股股东的行为，进而改变股票市场供求关系。市场供求关系的失衡将导致股票价格的波动，直到市场整体价格水平调整到一定合理区域后供求关系将达到的新的平衡。本文目的在于利用托宾 Q 值实证分析非流通股解禁对我国股票市场估值水平的影响，推断现阶段我国资本市场估值中枢的变化趋势。 二、实证分析设计 讨论前提假设，一是我国股票市场达到了弱式有效或市场有效性逐步增强。在有效市场中，股票的价格是围绕价值波动的，市场价格是真实价值的无偏反映。二是托宾 Q 值（以市价估算）偏高的情况下，原有非流通股股东抛售意愿强烈，市场供求失衡后将会寻求股票价格和交易量的新均衡。三是在有效股票市场中，市...
