第1页共7页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第1页共7页华润是央企踏足海外资本市场的先行者，也是中国内地和香港最具实力的多元化控股企业之一。从1952年起，华润作为国家外经贸部的直属企业，是国内各大进出口总公司在香港的总代理，具有垄断性质。而上世纪80年代中期以后，随着外贸体制改革的深化，地方和企业获得了越来越多的进出口自主权，华润的外贸垄断经营地位逐步消解，它开始寻求通过国际资本市场获得新的发展空间。华润在海外资本市场的运作得失如何？其发展历程能给国内企业带来哪些启示呢？华创借关联并购完成多元化，财务风险加大，估值水平降低1983年，华润进行公司制改造，华润（集团）有限公司（下称“华润集团”）在香港注册成立，并在此后长期作为华润的国有资产运作平台。1984年初，香港最大的电子类上市公司—康力投资（00031.HK）由于财务危机而濒临破产，华润集团与香港中银联手组成新琼企业公司，先后向康力投资注资4.37亿港元，拥有了67%的股权，使其成为香港第一只红筹股。此后，华润集团又通过投资和参股收购了一些企业，但目标公司普遍质地不佳，收购后业绩都没有很好的起色（表1），直到1992年宁高宁在永达利身上实现突破。永达利变身华创，奠定宁高宁运作思路1986年，华润集团收购了香港上市公司永达利26.4%的股份，该公司市值不到4000万港元，有大量负债而且诉讼缠身，唯一的资产是位于香港葵涌的一家旧工厂。华润集团发布的资料显示，1990年3月，时任华润集团企业开发部副总经理的宁高宁，以华润代表的身份担任永达利董事，在他的策划下，永达利妥善处理了租约诉讼，发行新股募集了1.08亿港元资金，而且获得了无需担保的4.5亿港元银行贷款，用于对旧厂土地的开发。到1992年中期，永达利开发的葵涌工业大厦建成并租售一空，使其在多年亏损后首次实现盈利3.6亿港元。尤为重要的是，1992年9月，华润集团以8亿港元收购了香港沙田冷库和百适货仓，随后，永达利以发行新股的方式从华润集团手中收购了这两项资产，形成稳定的利润来源，并从此更名为华润创业有限公司（00291.HK，下称“华创”），当年，华创的股票累计超额收益率达到了82.6%。由于运作永达利的成功，宁高宁的资本运作思路得到了华润集团的认可。宁高宁1987年在美国匹兹堡大学获得工商管理学硕士学位后加入华润集团，到2005年1月调任中粮集团董事长第2页共7页第1页共7页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第2页共7页前，在华润任职近18年。他1990年起步于华创，离职前一直担任华创的董事长，华创也由华润集团旗下无足重轻的小企业发展成为汇聚集团核心业务、引领整个集团发展的综合旗舰公司。华创的历程可以最好地体现宁高宁的资本运作思路和发展策略。华创以关联并购完成多元化资产组合宁高宁非常强调资本市场的作用，他一再撰文表示，海外资本市场不仅可以融资，可以监督公司业务和管理层，最重要的是，“可以创造具流动性的股东价值”。他曾在华润集团控股企业经理人年会上表明，“股东价值最大化，就是国家资产价值最大化。怎么来做到这点呢？最高的境界就是把我们自己的股票当现金来用”，“用高P/E（市盈率）的股票，收购低P/E的资产，再管理好，来提高企业价值，这是资本市场的高境界。这是对股东价值最大的提高”。正因如此，华创四面出击并购，表现更像是一家投资公司。据统计，1992-1997年，华创借助发行股票，共进行了14项主要并购（表2），先后进入香港地产、冷库和货仓、码头、压缩机、饮品、国内地产、日化、食品、基建、银行、水泥等11个行业，其中大部分项目从华润集团并购而来。通过关联并购扩张是香港红筹股普遍采用的模式，如1996年上海实业（00363.HK）用于收购的支出为其净资产的108%，招商局国际（00144.HK）为259%，但是，华创管理层在并购中体现了更高的管理能力。从1997年的财务指标看，其已占用资本回报率（ROCE）仅次于天津发展（00882.HK）（图1）。（ROCE考察的是已占用资本的税后经常性业务利润，在海外第3页共7页第2页共7页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第3页共7...
