第1页共31页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第1页共31页阅读研讨（3）资本运营决策的“四大基石”1为何重视价值在市场经济中，毫无疑问，价值是一个重要的度量工具。人们投资时都期望投资价值的增长足以弥补投资带来的风险以及资金的时间价值。对于资本运营中所有类型的投资，如债券、银行存款、房地产、股票等，这一点都是成立的。①因此，了解如何创造价值以及衡量价值是资本运营中高层管理者决策的重要工具。只要从最近的金融危机以及历史上发生的经济泡沫的破灭中吸取经验教训，就会知道价值创造和衡量的各项原则是永恒的。金融工程、过度的债务杠杆，以及不怎么适用于经济繁荣时期的老旧经济学规则，像这样一些误解——它们可能导致公司做出破坏价值的运营决策并使整个经济增长放缓。除了价值的永恒性，本章中关于价值创造和衡量的思路非常直接。我们认为，资本运营决策应用公司金融的基本原则可以概括为“四大基石”。②应用这些原则，公司高层管理者可以找出大多数资本运营问题的价值创造答案，如该采取什么战略、是否进行收购、是否进行回购等。这些基石也是非常直观的。例如，大多数高层管理者明白不管是作为费用记在公司的损益表中，还是单独作为财务报表的脚注，公司股票期权都不会影响公司价值，因为现金流没有发生变化，许多高层管理者便会疑惑为什么要花十年的时间去争论采用什么会计准则以反映这些期权的经济意义。1.1四大基石公司金融理论揭示资本运营决策的四大基石到底是什么?它们如何引导公司资本运营创造持久的价值?第一大以及指导性的基石：公司要创造价值，就必须利用从投资方筹集的资本，以超过资本成本的回报率(投资者要求的回报率)来创造未来现金流。公司收入增长的速度越快，以诱人的回报率配置的资本越多，创造的价值也就越多。增长与相对于资本成本的投入资①这里我们采用价值及价值创造这两个术语。用最简单的方法说，价值是预期未来现金流的现值之和，这是从时点上来衡量的。价值创造是基于公司业绩变化导致的价值变化。有时，我们提及的价值或价值创造是基于对未来增长、投人资本回报率以及现金流的严谨的预测上的。而其他时候，我们会采用公司股票价格来指代价值，用股东整体回报率(股票价格增值加上红利)来指代价值创造。②这里我们会交替使用基石与原则这两个术语。第2页共31页第1页共31页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第2页共31页本回报率(ReturnOnInvestedCapital，ROIC)二者的结合是推动价值创造的真正因素。①第一大基石命名为价值核心原则(thecoreofvalue)，增长与投入资本回报率二者的结合解释了为什么一些公司通常拥有较高的市盈率但增长率较低。在品牌消费品行业，如全球性的糖果企业好时公司2009年年底的市盈率是18，超过了70％的美国400家最大的非金融公司。然而，好时公司的收入增长率却一直保持在3％～4％之间。这个原则的关键点在于，公司的增长和投入资本回报率不同，相应的战略也会不同。对于高资本回报的公司，提高增长率可以创造最大的价值。但是，对于低回报的公司，资本回报率的改善可以提供最大的价值。第二大基石是第一大基石的推论：只有当公司产生了更高的现金流而不是仅对原来投资者的资产进行重新配置，才能为股东创造价值。我们给第二大基石命名为价值守恒原则(theconservationofvalue)，没有增加现金流(通过增加收入或者提高资本回报率)的投资也就没有创造价值(假设该公司的风险状况没有改变)。当一家公司用债券取代股权或发行债券回购股票时，只是改变了现金流的所有权，并未改变可获得的总现金流或者增加价值(除非债务节税增加公司的现金流)。同样，改变会计处理方法只会给我们一个业绩增加的假象，但不会真正影响现金流，因而不会影响公司的价值。我们有时会听到这样一种说法，在资本运营的决策中，高市盈率公司购买低市盈率公司，那么低市盈率公司的收入将根据高市盈率公司的市盈率来重新衡量。如果合并后公司的增长率、投入资本回报率以及现金流没有变化，目标公司的市值为什么会增加呢?该说法除了逻辑上不成立，重新衡量也没有任何实证支持。...
