金融创新的经济效应与最优衍生品设计王艺明厦门大学1738信箱，361005；mikewang@public.xm.fj.cn；Tel:13860453354内容摘要：本研究的目的是建立在低风险与不完备市场的假设下，探讨金融创新对于市场和社会福利的影响，而后从社会规划者的角度，设计一个最优衍生性资产。研究所得到的结论为：在低风险及无交易成本存在的假设下，最优的衍生性资产是其标的资产的报酬中风险项的二次式，如最简单的期权。然而，如果在模型中加入资产的交易成本后，上述关于创新的社会福利效应及最优衍生品的结论是否依然成立，则有待后续的研究。关键词：金融创新；社会福利；最优衍生品设计JELCodes:C63,D52,G12作者简介：王艺明，1976－，男，汉族，福建厦门人，厦门大学经济学院博士、讲师。论文发表在《经济研究》、《统计研究》、《数量经济技术经济研究》和《投资研究》等期刊上。该论文研究领域为——数理经济与计量经济学第2页共34页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第2页共34页目录一、绪论二、文献探讨（一）资产市场均衡分析——近似方法（二）金融创新的经济效应1、DetmepleandSelden（1991）2、Elul（1995）3、CassandCitanna（1998）4、Schemedders（2001）5、小结（三）最优衍生品设计三、研究方法（一）非奇点时采用的局部近似方法1、泰勒级数近似2、解析函数的隐函数定理（二）分岔方法（三）JuddandGuu模型1、低风险（smallrisks）假定2、低风险条件下的资产组合需求3、存在单一风险资产条件下的资产市场均衡4、存在单一衍生资产条件下的资产市场均衡四、模型I：存在有限类交易者（一）风险容忍度1、传统风险容忍度2、偏态容忍度（Skewtolerance）3、峰态容忍度（Kurtosistolerance）（二）存在三类交易者1、创新的金融市场效应2、社会福利效应与最优衍生品设计（三）存在M类交易者1、创新的金融市场效应2、社会福利效应与最优衍生品设计五、模型II：存在有限类风险资产（一）存在两类风险资产1、创新的金融市场效应2、社会福利效应与最优衍生品设计（二）存在N类风险资产第3页共34页第2页共34页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第3页共34页1、创新的金融市场效应2、社会福利效应与最优衍生品设计六、模型III：存在交易成本的情况1、创新的金融市场效应2、社会福利效应3、一个数值例七、结论参考文献第4页共34页第3页共34页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第4页共34页一、绪论一般而言，金融创新包含两种含义，一种是交易系统的革新，另一种是将新的资产引进市场。而本文所研究的金融创新是指第二种解释，我们假设新引进的资产的报酬可以分解为两部分，一部分在已有资产的跨度空间（spanning）之内，另一部分则包含描述创新的随机项，由此我们可以应用定价公式如CAPM或CPF（Luenberger,2002）来为其定价。现有文献的研究结论通常认为，金融创新的社会福利效应是不确定的（uncertain）。Hart（1975）对该问题的讨论指出，“如果一个经济体中包含超过一种产品，或持续超过两个阶段，那么其均衡通常不是帕累托最优的，一般的连续性和凸性假设下的均衡可能不存在。不存在的原因是，当市场不完备（incomplete）时，消费者预算函数通常不是上半连续的（uppersemi-continuous）（更进一步，该不连续导致消费者需求函数的不连续）。”他研究得到的结论是，“如果我们从市场不完备开始，开放新市场可能使情况恶化而不是好转。只有当所有的不完美（imperfection）消除后（即所有的市场均开放），我们才能确信可获得任何整体效用的提升。”Elul（1995）在其文献述评中指出，当市场不完备时，分析金融创新遇到的困难在于，“引进新资产通常对经济产生一个不连续的，而不是平滑（smooth）和可微（infinitesimal）的变化。这是因为，不可能仅加入少量该资产，一旦引进某资产，经济主体即可任意买入或卖空该资产。”他提出一个可行方法以解决该问题，通过该方法，我们仅需要考察这么一些资产，当它们被引入均衡的经济体时，没有经济主体愿意买入或卖出该资产。CassandCitanna（1998）提出分析不完备市场...
