我国房地产“财富效应”与货币政策关系的实证检验

我国房地产“财宝效应”与货币政策关系的实证检验 一、房地产“财宝效应”传导货币政策的机制 经济学中所谓的“财宝效应”最初是指庇古(A C pigou) 提出的实际货币余额效应，即“庇古效应”。它是指价格总水平变化引起人们手持货币的实际购买力变化，进而引起消费水平和总需求量的变化。后来，弗里德曼(M Friedman)、莫迪利安尼(F Modigiliani)等人在他们的现代消费函数理论中，提出了消费的“持久收入假说”和“生命周期假说”，引入财宝变量，考察了它对消费的影响。RobertlElHall(1978)和 Marjorier Flavin(1981)把理性预期理论、持久收入理论和生命周期假说综合起来，同样突出财宝对消费的重要作用：提出了如下的现代消费函数的形式： C=αWr+β Yd+γ(1-β)Yd-1(1) 其中，0＜α、β＜1，Yd 和 Yd-1 分别是当年和上年的可支配收入。上式表明，决定消费支出的不仅仅是现期和前期的可支配收入，还包括消费者积累的财宝。消费者财宝的一个重要组成部分是房地产资产。当房地产价格上升时，财宝增加，资产组合价值就会增大，这样消费也就随之增加，这就是房地产的“财宝效应”。房地产“财宝效应”传导货币政策的机制可以分为两个过程。(见图 1) 一是货币政策影响房地产价格的过程。当货币供应量(M)增加，利率降低时，一方面，储蓄变得没有吸引力，社会公众就会将持有的储蓄资产转移，银行信贷放宽，企业与社会公众货币持有增加，富余货币的出路之一就是股票市场和房地产市场等；另一方面，利率降低了，又会鼓舞通过按揭方式投资房地产的购房者，结果对房地产的需求增加，从而提高房地产的价格(Ph)。反之，则抑制房地产价格的上涨。 二是房地产价格影响消费与产出的过程，即通过房地产的“财宝效应”影响消费和产出。房地产“财宝效应”存在与否，以及大小如何是房地产“财宝效应”传导货币政策机制能否实现的重要依据。这一作用机制存在两种相反的效应：一方面是产生“正的财宝效应”。对于拥有房地产的消费者来说，房地产价格上涨带来净财宝的增加，因此可以增加当期消费。假如房价上涨后可以通过再融资方式或出售房地产的形式来兑现资本收益的话，那么这种收益必定对家庭消费会有促进作用。假如房地产价格上涨，但并没有进行再融资或出售房产的话，这种没有兑现的财宝仍可能促进消费，原因是它提高了财宝的贴现价值。因此消费者在预期他们比以前“更富有”时就会增加当期消费。另一方面也带来“负的财宝效应”。例如，...