一种创新性的融资安排：对赌协议2025-12-2 23:3 贺韶辉 【大 中 小】【打印】 【摘要】对赌协议是指投资方和企业出于对企业未来前景的不确定性，为确保各自的利益而设定的财务契约，它有助于投资者在一定程度上锁定投资风险，确保投资收益，是投资者与经营者之间的一种激励与约束性的制度安排。本文通过剖析永乐电器与摩根士丹利的对赌案例，从中总结经验与教训，希望能为我国企业海外融资中对赌协议的签订提供一些建设性意见。 【关键词】对赌协议；融资安排；永乐电器；摩根士丹利 一、案例介绍 通俗地讲，对赌协议是指投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。假如约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；假如约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。2025 年1 月，摩根士丹利等投行斥资 5 000 万美元收购当时永乐电器 20%的股权，收购价格相当于每股约 0.92港元。摩根士丹利入股永乐电器以后，与企业达成协议：在未来某个约定的时间，以每股约 1.38 港元的价格行使价值约为 1 765 万美元的认股权。这一认股权利实际上是一个股票看涨期权。为使看涨期权价值兑现，摩根士丹利等机构投资者与企业管理层签署了一份对赌协议。协议约定：假如永乐电器 2025 年（如遇不可抗力，可延至 2025 年或 2025 年）的净利润高于 7.5 亿元人民币，外资股东将向永乐管理层转让 4 697.38 万股永乐股份；假如净利润相等或低于 6.75 亿元，永乐管理层将向外资股东转让 4 697.38 万股；假如净利润不高于 6 亿元，永乐管理层向外资股东转让的股份最多将达到 9 394.76 万股，这相当于永乐上市后已发行股本总数（不计行使超额配股权）的约 4.1%。并且规定，净利润计算不能含有水份，不包括上海永乐房地产投资及非核心业务的任何利润，并不计任何非常常收益。协议还设计了另一种变通方式，即若投资者达到回报目标，则永乐未达到净利润目标也可免于割让股份。这个回报目标是，摩根士丹利等投资机构初次投资的 3 倍（2025 年 1 月初次投资总额为 5 000 万美元，其中摩根士丹利投资约 4 300 万美元），再加上行使购股权代价的 1.5 倍（摩根士丹利在永乐电器上市前行使了约 1.18 亿港元的购股权），合计约 11.7 亿港元。依此计算，协议中的这一条款实际上是摩根士丹利为自己的投资设定了一个最低回报率底线，即约 260%。2025 年 9 月，永乐电器在香港成功上市。2025 年 6 月底...
