股票研究公司更新报告[Table_MainInfo]房地产/金融[Table_Title]子公司品牌整合顺利，项目集中于江浙鲁——公司更新报告孙建平李署021-38676316021-38676911sunjianping@gtjas.comlishu007581@gtjas.com本报告导读：10-11年业绩将保持高增长，地产高毛利趋势将延续投资要点：[Table_Summary]09年营业收入73.5亿，净利润11.97亿，基本EPS0.83元，拟10送2.5派0.50元。全年主营业务收入与净利润同比分别增长62.8%和102.7%。公司预告10年1季度净利润约1.5亿（09同期亏损），对应EPS0.1元。09年毛利率从08年的27%提升至40%，净利润率16.3%，ROE40.3%。地产结算收入60.6亿，结算毛利率46.9%；其中南京嘉业、杭州左邻右舍及东方红街等高毛利项目贡献36.5亿收入，毛利率53.6%。财务状况比08年明显改善。09年公司资产负债率75.8%，扣除预售房款后的真实负债率52%，净负债率22.5%，每股经营性现金流0.99元。预售款34.6亿，高毛利的东方红街和名城燕园分别贡献13.9亿和9.6亿。子公司品牌整合顺利，开发产品定位明确。以东方红街、苏伦厂等为代表的城市综合体已部分开始招商运营；以曼荼园、燕园、阳光城等为代表的中高端住宅销售良好；此外还参与部分经济适用房的建设。土地储备含金量高，集中于富庶的江浙区域；新增储备重质重量，预计将以低成本进入青岛市场。总储备458万平米，权益储备339万平米；09年下半年新增上海、杭州和登封和湖州等地四个项目，总建面70万平米，权益建面61万平米；出资1.4亿与青岛百通成立合资公司（持股70%）合作开发李沧区东部社区城中村改造，初步预计总建筑面积200万平米，公司可能将以较低成本获取较大面积土地进入青岛市场。预计10-12年可实现净利润17.9/24.6/32.7亿元，EPS为1.24/1.71/2.26元，考虑青岛项目后RNAV13.8元。公司为地方国有实力企业，项目储备含金量高，毛利率高，未来业绩高[Table_Finance]财务摘要（百万元）2008A2009A2010E2011E2012E营业收入4518735392031250815140(+/-)%244%63%25%36%21%经营利润（EBIT）6571897310441525304(+/-)%-4010%189%64%34%28%净利润5911197179324683268(+/-)%-415%103%50%38%32%每股净收益（元）0.410.831.241.712.26每股股利（元）0.000.050.190.260.34[Table_Profit]利润率和估值指标2008A2009A2010E2011E2012E经营利润率(%)20%26%34%33%35%市盈率34.216.911.38.26.2[Table_Invest]评级：增持上次评级：增持目标价22.00上次预测：26.00当前价格：14.682010.03.15[Table_Market]交易数据52周内股价区间（元）5.30-20.91总市值（百万元）21,188总股本/流通A股（百万1,443/115流通B股/H股（百万股）0/0流通股比例8%日均成交量（百万股）4日均成交值（百万元）74[Table_Balance]资产负债表摘要股东权益（百万元）2,970每股净资产2.06市净率7.1资产负债率76%[Table_PicQuote][Table_Report]相关报告《再融资募投项目利润率高，业绩成长性高》，2009.10.23《公司公告截至9月30日完成借壳和采用反向购买会计处理方法》，2009.08.14《地方国有房地产企业的实力派代表》，2009.7.20《抑地价、增供应、调结构-国土部34号文件点评》，2010.03.11《地产周报第67期：节后成交持续回升，本周环比上升30%》，2010.03.08《地产周边第66期：12大主流城市1、2月累计成交同比增长15%》，2010.03.01《地产周报第65期：春节“有点冷”》，2010.02.21表1：公司盈利能力与去年同期、偿债能力相比（单位：百万）嘉凯城（000918）52周内股价走势图0%74%148%222%296%2009/32009/62009/92009/12嘉凯城深证成指指标盈利能力比较指标偿债能力比较20082009同比20082009变化营业收入4518.07353.362.8%资产负债率83.2%75.8%-7.4%净利润590.61196.9102.7%真实负债率62.8%52.0%-10.8%毛利率27.2%40.1%12.9%净负债率110.2%22.5%-87.7%净利润率13.1%16.3%3.2%货币资金/流动资产13.7%19.7%6.0%ROE35.9%40.3%4.4%每股经营性现金流2.990.99-2.00数据来源：公司年报，临时公告等，以下各表同；国泰君安证券销售交易总部表2：公司地产收入主要来自杭州、南京和上海（单位：百万）收入成本毛利率收入成本毛利率杭州东方红街住宅1565.11706...
