表1 全国35个城市有线电视基本收视维护费比较(元)VIP免费

《NGB推动有线网络行业进入成长期》歌华有线600037增持/首次评级三驾马车驱动公司未来成长国家发改委即将出台的《有线电视收视维护费定价成本监审办法》将为北京有线电视基本收视维护费2010年的成本和价格重新核算扫清道路。目前全国基本收视费平均24元，北京仅18元，我们预计北京基本收视费合理成本加合理利润应为28元。有线电视传输兼具经营性与公益性，在收视价格低于收视成本的情况下，预计政府将为不足部分提供社会公益性补贴。歌华有线推出“高清+交互”的业务战略，利用免费高清电视推出机遇，大力推进付费交互业务的普及，公司从2009年9月至今已发展7.2万高清交互用户，并计划于2010年、2011年各发展130万户。预计公司未来交互业务将保持年均40%的增长率。公司在派送高清交互机顶盒的同时完成了高ARPU宽带接入业务开展的必备硬件条件，未来可与中国联通竞争北京宽带接入市场。保守估计公司可在高清交互用户当中发展5%成为宽带接入用户。预计2009、2010和2011年歌华有线的收入分别为15.8、19.2和24.8亿元，净利润分别为3.5、5.4和7.7亿元元，每股收益分别为0.33、0.51和0.73元。DCF估值结果为每股内在价值为17.96元，相当于09年54.4倍市盈率。首次评级为“增持”。经营预测与估值2008A20091-3Q2009E2010E2011E营业收入(百万元)1359.81043.81483.51918.42475.9(+/-%)14.810.99.129.329.1归属母公司净利润(百万元)328.9246.6354.7538.1772.5(+/-%)-10.4-5.37.951.743.6EPS(元)0.310.230.330.510.73P/E(倍)47.363.137.728.820.12009/12/16北京地区有线网络运营商歌华有线是服务于北京地区的有线广播电视网络运营商，负责有线网络的建设开发、经营、管理和维护。公司的主要服务包括广播电视节目收转、节目传送播出、节目集成及网络信息服务。其中，节目传送播出是公司主营业务收入的主要来源，2008年其收入占主营业务收入57.6%，达7.83亿元。公司已经完成北京市内的有线网络整合工作，截至2009年中，公司有线电视注册用户397万户，其中数字用户216万户（含高清用户72000户），并有8.8万宽带用户。公司的有线电视基本收视维护费（下称基本收视费）目前为18元/月，处于全国的较低水平。公司目前享有多项税收优惠政策，包括免征数字电视基本收视维护费营业税（至2010年6月30日）和免征所得税（至2013年12月31日）。公司的第一大股东是北京北广传媒投资发展中心，持股比例44.98%。公司实际控制人是隶属北京市委宣传部直接领导的北广传媒集团，除歌华有线经营的有线网络、增值及付费频道集成等业务外，集团还拥有移动电视、城市电视、影视剧制作、音像制品、文化会展、演艺、旅游、户外广告、报刊出版、科技等相关文化业务。歌华有线是北广传媒集团下的唯一一家上市公司。北京基本收视费价格偏低中国基本收视维护处于世界最低水平中国有线电视的基本收视费低于发展中国家，更远低于美国等发达国家。如果按单频道计算，中国也处于世界的最低水平，在全国测算的34家有线电视企业每个频道的平均价是4美分，而在印度通过法律规定，基本业务30个频道之外，每多一个频道增加4卢比，合0.7元人民币、即10美分。1图1部分国家有线电视基本收视费比较（美元）数据来源：中国广播电视协会有线电视工作委员会。45.32017.81410773.83.11.91.505101520253035404550美国（全国平均）美国（基本）新加坡荷兰（平均）柬埔寨（金边）哈萨克斯坦俄罗斯（莫斯科）印度（平均收视费）中国（数字）印度（基本）中国（模拟）图2部分国家有线电视单频道收视费比较（美分）数据来源：中国广播电视协会有线电视工作委员会。北京基本收视费处于全国较低水平在全国直辖市、省会城市及计划单列市共35个城市中，北京的2008年GDP排名第二、人均GDP排名第四，而基本收视费排名倒数第五，仅为18元，低于35个地区平均值23元21.7%，是2003年后仅有的七个未涨价城市之一（见表1）。不久前的11月份，上海和南昌先后召开了基本收视费涨价听证会，待2010年1月1日这两个城市涨价后，北京的基本收视费价格将为35个城市倒数第三。表1全国35个城市有线电视基本收视维护费比较（元）城市涨价前价格涨价后价格第二终端价格...