碧桂园之辉煌2007年4月20日，碧桂园控股在香港联交所上市，上市首日收盘价为7.27港元，较IPO发行价5.38港元溢价35%。以此计算的碧桂园控股市值达到1189.37亿港元，在香港上市地产股中仅次于李嘉诚的和记黄埔、郭炳湘的新鸿基，位列第三。而且这一数值远远超过中国海外、富力地产、雅居乐等已在香港上市的内地地产公司，而万科A当日市值也仅相当于碧桂园控股的66%。碧桂园控股成为内地市值最大的上市房地产公司，而其实际控制人年仅25岁的杨惠妍因持有公司58.19%的股权，身家在一夜之间达到692亿港元，成为中国内地最受关注的新首富。碧桂园控股（02007.HK）以高于富力地产（02777.HK）、世茂房地产（0813.HK）、雅居乐（3383.HK）的市盈率发行，在香港融资148.49亿港元，堪称内地房地产企业最佳IPO案例。以招股书中预测的2007年业绩计算，碧桂园控股5.38港元的招股价对应的全面摊薄市盈率达21.5倍，分别比同一时点雅居乐、富力地产、世贸房地产2007年预测市盈率高35.74%、13.16%、18.14%（表1）。从上市前一年净资产、IPO融资额以及公开发行股份比例等综合评价资本运作效果的指标来看，碧桂园控股的IPO效果更是远超这三家同行（表2）。碧桂园控股何以能够得到国际投资者的青睐？五步重组搭建碧桂园上市架构为了顺利实现在香港红筹上市，碧桂园通过设立多层级的BVI公司，完成了一系列的重组，以使其能够充分符合境外证券市场的上市要求。第一步:选定上市资产、统一股权及补税选定上市资产碧桂园主要业务涉及房地产开发、酒店、物业管理、建筑、安装、设计、装修及装饰、自来水、高尔夫球场、主题公园以及学校和医院等。经过筛选，碧桂园将房地产开发、酒店、物业管理、建筑、装修装饰和主题公园等业务作为上市资产统一股权碧桂园旗下项目公司都是独立法人，股东均系创始人及不同合作伙伴。2005年，碧桂园创始人杨国强将所持项目公司的股权转让给刚从美国留学回来的二女儿杨惠妍；2006年，杨惠妍又陆续收购了碧桂园其他项目公司股东的股权，在碧桂园上市重组前，各项目公司形成了杨惠妍、杨贰珠、苏汝波、张耀垣、区学铭的股权结构（图1）。补税截至2006年5月，碧桂园向税务机关全数支付了2002-2004年未缴付的税款及滞纳金。滞纳金数额高达3340万元。以此推算出碧桂园补交2002-2004年度的税款为6.28亿元，如果按33%的内资企业所得税率计算，这笔税款对应的税前利润约19亿元。民营企业进行红筹上市之前补税的目的主要是为达到“连续三年盈利”的要求以及为财务调整留出空间、提高招股价格。第二步:巧妙布局资产出境结构碧桂园将旗下子公司及项目公司按房地产开发、酒店、物业管理、建筑、装修装饰及主题公园四大业务板块分类整合到了四家离岸公司旗下，使其资产结构变得清晰。为了完成重组，碧桂园的股东们在英属维京群岛（BVI）注册离岸公司多达14家。2006年3月21日，伊东、富高成立；2006年3月28日，智发、集裕、豪华成立；2006年4月7日，恒宙、柏辉、永柏、兴辉成立。上述BVI公司的注册资本都是100美元，由100股每股面值1美元的股份组成。同时在2006年4月7日，碧桂园的股东们还注册了各自全资拥有的BVI公司：2006年4月-6月，碧桂园与恒宙、柏辉、集裕、伊东等四家BVI公司（“前四家过桥公司”）签署了多份股权转让协议，分别将四块上市资产转让给这四家公司（图2）。杨惠妍杨贰珠多美必胜日皓伟君喜乐苏汝波张耀垣区学铭设计思路：1、将四块业务由不同的BVI公司100%控股；2、将上市资产的控股方由内资变成外资，由此完成内资企业转为外资企业；3、利用离岸公司这一中介，在集团内不同业务之间建立起一道防火墙，不同业务之间可以有合作，但所有的经营都是相对独立，任何一个业务遭遇市场、经营、法律、管理等风险均不会影响到其他业务。同时，只要其中任何一块业务发展顺利，达到境内外证券交易所上市要求，则可以较容易地分拆上市。因为该块业务已由一家独立的离岸公司100%控股，财务审计和资产重组工作相对容易。第三步:搭建多层级BVI公司，缓冲上市公司风险2006年9月，碧桂园办理了由内资企业变更为外资企...
