万 科 轻 资 产 模 式 : 铁 狮 门TSOF 与 凯 德 置 地CRCT 的 比 较 分 析 背 景 ： 目 前 开 发 商 利 润 率 下 滑 是 趋 势 （ 地 价 垄 断 、 房 价 调 控 ） ， 而 继 续 加 杠 杆 的 空间 有 限 ， 在 周 转 速 度 也 难 有 台 阶 式 提 升 的 情 况 下 ， 开 发 商ROE 水 平 应 该 是 趋 势性 下 降 。 万 科 并 未 加 大 杠 杆 ， 前 期 的ROE 持 续 提 升 主 要 来 自 于 精 装 房 交 付 修 比例 的 提 升 。 那 么 ， 在 目 前 该 比 例 达 到90%之 后 ， 万 科 现 阶 段 提 升ROE 的 源 动 力何 在 。 万 科 从2013 年 初 开 始 学 习 尝 试 的 小 股 操 盘 策 略 ， 将 促 进ROE 进 一 步 提 升 。我 们 也 相 信 ， 这 种提 升 是 具备可持 续 性 的 。 房 地 产 行业告别了野蛮生长之 后 ， 将更加 体现 开 发 商 “专业化”的 价 值。 万 科 小 股 操 盘 模 式 表观上是 中国品牌开 发 商对轻 资 产 运营的 一 种尝 试 ， 其内在 实 质 是 通 过 输 出 管 理 、 盘 活 无 形 资 产 ， 利 用 别人 资 源 发 挥 自 己 优 势 。 我 们 更相 信 ， 未 来 市 场 可能 需 要 对品牌开 发 商 的 估 值给 予重 新 思 考 ， 尤 其是 对其无 形 资 产 的 估 值， 即 对由 专业化能 力 作 支 撑 的 品牌价 值给予 更高 的 溢 价 。 地 产 板 块ROE 水 平 万 科ROE 水 平 数 据 来 源 ： Wind， 广 发 证 券 发 展 研 究 中心 数 据 来 源 ： Wind， 广 发 证 券 发 展 研 究 中心 小 股 操 盘 概 述 ： 运营能 力 +合 伙 人 制 度 我 们 在 前 期 的 报 告中， 反 复 强 调 了小 股 操 盘 对于 万 科 的 价 值。 简 单 来 讲 ， 就是 万 科 投 入 较 少 资 本 金 ， 通 过 合 伙 人 制 度 获 得 项 目 的 运营权 、 按 照 业绩 表现 提 取约 定 的 管 理 费 ， 从 而 获 得 较 大 收 益 。 换 言 之 ， 就 是 投 入 更少 的 钱 、 揽 下 更多 的 活 、收 取 更多 ...
