债券市场债券策略 证券讨论报告2025 年 11 月 5 日质押式回购市场结构梳理 按投资者类型分，银行间质押式回购主要参加者有：商业银行、基金、保险、证券、信托、理财、私募、外资机构、QFII、RQFII 等机构投资者，交易所回购市场额外对个人投资者开放，但商业银行自营账户暂不能进入。从成交量来看，商业银行通常是资金市场的主角，国有、股份制和城市商业银行回购成交占比超过 70%。按正回购和逆回购区分，各机构参加质押式回购的方式并不相同。商业银行作为整体，不论在正回购还是逆回购中均占比最大，达到 70%左右。但具体来看，商业银行中，农商行、城商行主要以融入资金为主，全国性银行是市场资金融出的主要成员；特别结算成员基本不进行正回购融资，融出资金在全市场占比达到20%左右。全国性商业银行资金融出与融入之比下降时，资金面趋紧，资金利率走高；反 之，资金利率回落。从回购余额来看，可以更清楚看到各类机构在银行间质押式回购市场中的角色。特别结算成员，全国性商业银行大量融出资金；城商行、农商行、证券、保险、基金以融入资金为主。各机构质押式回购余额呈现以下几个特征：1）今年以来特别结算成员在质押式回购市场融出的资金量大幅增加；2）机构的银行间质押式回购余额呈现出较强的季节性，季末回购余额往往突增或骤减：商业银行季月资金融出余额增加，而以资管等代客业务为主的机构，如保险、基金等，季末资金融入余额增加。就质押式回购期限分布而言，不论交易所或是银行间，隔夜期限资金的成交量均为所有品种中最高，且长期以来隔夜资金占比呈现不断提升的趋势。一般而言，隔夜资金成交占比与资金利率呈现负相关。质押式回购交易中，不同抵押券种根据其信用资质、流动性，可质押获得的资金有所不同。通常而言，信用资质越高、流动性越强，质押比率越高。银行间市场用于质押式回购的抵押券以记账式国债、政策性银行债为主，在质押券中占比超过 80%；交易所市场质押式回购的抵押券种中，国债占比超过 90%。长期来看，交易所国债质押比例与信用环境正相关。证券分析师陈康 A0230511090003讨论支持刘琳霖 A0230114050001联系人何思远(8621)23297445地址：上海市南京东路99 号电话：(8621)23297818上海申银万国证券讨论所有限公司本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报...
