1 复杂的对赌协议制定：一场 P E 与企业之间的博弈 2013 年的跨境并购市场中，最引人注目的无疑是双汇收购美国最大猪肉生产商史密斯菲尔德（SFD），这项于今年 5 月宣布并于 9 月完成的并购案以 71 亿美元的交易金额成为迄今为止 中国企业对美国企业收购之最。 在此次并购中，设计了一系列复杂的对赌协议。一方面，双汇并购案中的兼并协议设计了“双层式企业解约费”，即“如果与两个既存竞标人之一达成协议，则减少应付解约费”。具体规定为：如果 SFD 与双汇解除兼并协议，以寻求在与双汇签订兼并协议的 30 天内与两个“既存竞标人”之一达成交易，SFD 付给双汇的解约费为 7500 万美元。另一方面，兼并还规定若由于双汇方面的原因导致收购不成功，需支付给 SFD2.75 亿美元“反向分手费”。 近年来，对赌协议逐渐进入视野，并引起不少争论。正确认识和对待对赌协议，将有利于更多企业合理运用市场经济的游戏规则，为自身的快速发展创造可能。 那些有赢、有输的“对赌”案例 飞鹤乳业 VS 红杉资本 2009 年 8 月，飞鹤乳业宣布以 30 美元/股的价格，向红杉资本定向增发210万普通股融资 6300 万美元。红杉中国则获得飞鹤乳业共计 10.5％的股份，当时，飞鹤正从纽交所中小板转至主板。 此外，双方还额外签订一份对赌协议，主要规定：如果飞鹤乳业 2009 年～2010 年每股收益未完成预期目标，要向红杉资本再次增发最多不超过 52.5 万股股份；从本次融资协议执行的第 3 年后 15 个交易日中，如果飞鹤乳业流通股的平均收盘价低于每股 39 美元，红杉资本将有权要求飞鹤乳业将这部分股份全部赎回；如果 2009 年～2010 年公司达到协议规定的盈利目标，将可以原先的认购价来回购；如果未实现盈利目标，则回购价格必须是原始认购价格的 130%。 此后，由于 2009 年未达到收益预期，飞鹤不得不按照对赌协议的约定按照上限向红杉增发52.5 万股，红杉持有飞鹤股份上升至 13％。而红杉入股后飞鹤股价一直在低位徘徊，与协议约定的 39 美元目标相差 10 多倍。根据协议，飞鹤在 2009 年要实现每股收益 3 美元，或者 2010 年达到 4.3 美元。据此测算，2009 年飞鹤应实现约 6000 万美元的净利润，或者 2010 年实现约 8600 万美元。然而，2009 年飞鹤净利仅为 1958 万美元，2010 年全年更是净亏了约 990 万美元。 最终，在对赌协议尚未到期的 2011 年 2 月，飞鹤宣布以每股 24...
