国内商业地产与房地产投资信托（REITs）结合的发展模式研究一、引言商业地产的概念有广义和狭义之分。从广义上看，商业地产指各种非生产性非居住性的房地产，包括酒店、办公楼、公寓、停车场、加油站、会议中心等商业服务业经营场所；从狭义上看，指用于各种零售、餐饮、娱乐、健身服务、休闲等经营用途的房地产形式，如购物中心、商业街、ShoppingMall、主体商场、专业市场、批发市场、折扣店、工厂直销店、娱乐类商业地产项目、住宅和写字楼的底层商铺等与住宅类房地产有很大区别的收益性房地产产品。本文所研究的商业地产主要指狭义上以承载零售业（包括商品销售和服务销售）为主的收益性房地产。商业地产开发在中国的兴起时间甚短，国内商业地产开发商、投资商和经营商都还很不成熟，缺乏专业性，很容易忽略商业地产的核心价值（由其本身的硬件价值和涉及商业运营的软件价值组成），对商业地产的复合性认识也不足。他们在实际操作中往往只注重眼前利益，沿袭传统住宅地产的“卖完就走”的模式，缺乏可持续发展计划，导致某些商业中心的兴旺犹如“昙花一现”。图12000－2004年全国重点城市土地交易均价图数据来源：中国城市地价动态监测系统（http://0500100015002000250020002001200220032004元/平方米商业用途综合办公居住用途工业用途和其他类型的土地用途相比，商业用地地价较高（见图1），加之对建筑以及商业配套设施等的高要求，商业地产开发所需投资额巨大，因此国内开发商通常采用销售商铺来回收投资成本和实现投资收益的操作模式，其主要原因是目前我国的资本市场不发达以及房地产金融体系仍不完善，不足以支撑商业地产项目的整体运作。而国外则有层次丰富的金融体系支持房地产业的运作，特别是REITs的出现，为商业地产提供了成功且成熟的开发模式，而国内真正意义上的房地产投资信托基金与房地产产业基金却仍是空白，无论是国有还是民营，大型商业设施项目多数是建立在银行贷款基础上。REITs①（RealEstateInvestmentTrusts）是一种证券化的产业投资基金，通过发行股票（基金单位），集合公众投资者资金，由专门机构经营管理，通过多元化的投资策略，投资于不同类型、不同地域的房地产项目组合，在有效降低风险的同时，通过将出租房地产所产生的收入以分红派息的方式分配给股东，从而使投资人获取长期稳定的投资收益。REITs通常还可以获得政府给予的税收优惠。REITs以其独特的优势成为美国商业地产行业运作的主导模式之一，通过对资本与商业运营管理的整合，极大地促进了美国商业地产的蓬勃发展。2003年美国REITs拥有的商业类房地产已超过4000亿美元，REITs也成为世界各国争相关注的、极具发展潜力的领域。在商业地产的投资运作中，资金平衡被看作是商业地产项目运作程序中最关键的核心。首创集团总经理刘晓光（2001）在首届国际商业房地产投资论坛上讲：“房地产市场是资金高度密集的运作体，可以说，没有资金就没有房地产”。何芳（2005）认为：“没有充足的资金实力和商业经营经验就不要涉足商业地产，许多shoppingmall的失败，其主要原因是开发资金的不足”。郭增利②（2005）认同商业地产的价值是以实现运营价值为基础的，体现的是地产和商业价值集合而成的金融价值，因此商业地产是“发挥着带动零售商业业绩提高的平台功能，是提升地产和商业融合而达成的投资价值和金融价值的复合经营载体”。张志敏（2005）分析了我国商业房地产的融资现状，指出我国商业地①注：REIT在英语中有单复数，一般在指代房地产投资信托基金概念时使用单数，如日本的J-REIT、韩国的K-REIT，在指代房地产投资信托产品的时候使用复数。一些学者两者混用来指代房地产信托投资基金的概念和产品。本文为不混乱概念，除了专有的基金名称外，一律使用REITs来代表房地产投资信托基金的概念和实际产品。②郭增利．《在中国购物中心国际论坛第三届年会新闻发布会上的讲话》2005年9月1日．产开发过分依赖于银行贷款，又以大型商业设施更为显著，因此商业地产更多的向资本市场直接融资必将是未来的融资趋势。REITs可作为一种借鉴手段来扩充商业地产的融资来源。同时，杨川（2005）建议中国商业地...
