债券市场债券策略 证券讨论报告2025 年 07 月 13 日后股权时代，开启债券长牛 1、从基本面角度看，股市下跌将对下半年经济造成拖累：1）金融业增加值回落拖累下半年 GDP：仅从股市上涨就对金融业GDP 的直接影响测算，金融业 GDP 就对上半年的 GDP 增长贡献了 0.8 个百分点，比一般情况多 0.5 个百分点左右。而随着股市的调整，下半年证券市场交易量萎缩、融资杠杆下降以及IPO 发行速度放慢，将造成 GDP 增速带来较明显的负面影响。2）拖累工业企业利润：工业企业投资收益的增长贡献了上半年工业企业利润的大部分，上半年工业企业利润同比在 0%左右，若剔除投资收益贡献，上半年同比下降 6.8%。股市下跌后，下半年企业利润中的水分将被逐渐挤出，同时企业的投资能力和投资意愿也相应下降，将使下半年工业企业利润的增速进一步回落，加大经济下行压力。3）拖累企业融资能力：一方面股价下，削弱了股权质押方式可以获得的融资规模，我们估计负面影响在 4000 亿左右；另一方面，股价下跌也使企业的利润和资产规模受到影响，从而间接影响其融资能力。当然由于目前信用扩张速度较慢的关键瓶颈并非抵押物不足，而是实体经济需求不足及融资成本偏高，股价下跌对信用扩张的实际影响较小。2、无风险收益率下降，固定收益率资产重获吸引力：综合考虑收益率和波动率，我们用性价比=平均收益率/波动率来衡量投资这对股票和债券两种资产的配置选择，2025 年 4 季度以来股票市场快速上涨，使股市性价比从-0.1 的低点上升到1.6，甚至超过了 2025 年 1.4 的高点。但债券的性价比仍然维持在0.6 左右，显得缺乏吸引力。这导致居民和机构资产配置明显向股票市场及两融、配资等相关产品倾斜。而自今年 6 月以来股市快速下跌，波动率也突然放大，股票的性价比明显下降，目前已从 1.6 的高点回落到了？，与债券0.7 左右的性价比开始接近。经历了股票市场的下跌，无论是个人投资者还是机构，目前对于股市及杠杆交易的风险已经明显增加，社会对实际无风险收益率的看法开始回落。而在内外监管制度上对于股市和杠杆产品的准入目前也空前严苛，短期甚至接近禁止。下半年随着两融受益权规模减少、风险上升，估计银行理财对债券的配置比例将重新提高。3、流动性风险出现概率较小，一旦出现是机不是危：从各国历史看，股市大幅下跌后，从防范系统性金融风险的角度，央行表态保证充分的流动性供应并在实际行动上给予相应支持是其应有之责。中...
