第1页共39页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第1页共39页德隆产业整合案例辨析[王国刚]在一些研究者看来，新疆德隆集团的资本运作是类家族企业“敛财”的典型案例。他们从三个角度对德隆集团的“敛财”操作模式进行了分析：其一，通过收购国家股和法人股实现对“合金股份”、“湘火炬(相关,行情)Ａ”和“新疆屯河(相关,行情)”等上市公司的控制，然后使这些上市公司的股价大幅上扬，其中，“合金股份”累计涨幅１５００％，“湘火炬Ａ”累计涨幅１１００％，“新疆屯河”累计涨幅１１００％。其二，假定“主力”控盘５０％，可以估算出德隆集团从“合金股份”、“湘火炬”和“新疆屯河”三个上市公司的股价上涨中可能获利数十亿元，由此推算出德隆集团的敛财数量。其三，通过将股权、债务、人事的关联编织了一幅“德隆系”的庞大网络和“金融帝国”，揭示出德隆系的复杂背景和无所不能的巨大能量。在这个案例中，重要的是要分辨清楚这样两个关系，即：股价上涨与经营业绩的关系；投资和资产重组对于企业发展的关系。德隆系股票的上涨有经营业绩的增长作为基础在中国股市中，股价上涨大致可由三个原因引发：一是上市公司资产质量改善、经营业绩提高；二是宏观经济走好、政府政策支持；三是庄家炒作甚至操纵。没有疑问，前两种因素引致的股价上涨属正常范畴，而后一种因素引致的股价上涨则是不正常的违法行为，应予严厉惩处。那么“合金股份”等几只股票的价格上涨，是由什么原因引致的呢？１９９７年～２０００年的４年间，德隆集团投资的“合金股份”等三家上市公司的经营业绩明显增长，其中，“合金股份”和“湘火炬Ａ”的主营业务收入和净利润分别增长了１５．７８倍、２０．２５倍和６．０５倍、５１．１倍；新疆屯河的业务整合虽起步较晚，但也有不俗的表现，主营业务收入和净利润分别增长了２．３９倍和２．４１倍这些数字说明，“合金股份”等上市公司的股价上涨是由其经营业绩的成长支持的，并非简单股市炒作的结果。然而，一些研究者在讨论这些上市公司经营活动的任何研究中，均对这些事实避而不谈，的确令人遗憾。投资和资产重组在产业整合中的作用不可忽视有些研究者认为，频繁投资、股份转让及高送股是德隆集团用以推动“合金股份”等股价上涨的主要机制。从以上引述的数据可以看到，这种说法有重大的欠缺。众所周知，一些企业致力于买卖企业已日益平常，这是企业资产结构调整的一部分，但是企业的资产结构调整需要有足够的金融支持。从资金来源看，直接可选择的措施有两个：从银行借款和通过配股或增发新股获得募股资金。要从银行借款，在中国现有国情下企业或应有资产抵押，或应能得到担保，由此，担保现象的发生在所难免；而且由于申请贷款不是一次性行为，而是经常连续性操作的，因此担保大都是多次发生的。通过发行新股（配股或增发新股）的确可以使上市公司获得大量资本性资金，但在“圈钱”盛行的条件下，频繁发行新股，不仅受到众多投资者指责，不利于提高上市公司的形象，而且受审批程序的制约，资金如期到位。从资金使用看，既然以调整公司的资产结构和经营战略为主要目标，那么将不符合专业化经营的资产（包括股份）以分立、转让、置换等方式进行处理自然也就无可厚非，同时，将资金分别投入于与专业化经营相对应的资产及上下游企业，或投资于具有发展潜力的企业中（包括金融机构）以分散风险，也是必然的结果。如果不展开一系列的项目投资股权收购、资产重组等活动，我们能够通过哪些机制来促使这些上市公司（从而其他公司）实现经营战略、产业定位等的调整和经营业绩的飞跃呢？第2页共39页第1页共39页编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第2页共39页德隆产业整合实例“合金股份”曾是一家生产单一镍合金产品的上市公司。该产品的全国年需求量仅１亿多元，这在客观上限制了其传统主业的进一步发展。１９９７年６月，在合金股份法人股出让招标中，德隆集团购入该公司股份１５００万股（占其总股本的２９．０２％），入主该上市公司的运作，经过两年多的一系列购并活动，到２０００年，合金股份已...
