地方债的化解难题地方债问题纷纷扰扰自年初讨论至今，仍像一个不定时炸弹，没有明确的解决方案及解决日期。今年6月先后传出滇公路和上海申虹即将违约的消息时，公众大多猜想大规模的债务偿付问题即将集体爆发。而同期审计署发布的地方政府债务审计结果却表明债务状况整体可控，但报告本身又有公信力不足、不被市场认可的问题。地方债务的规模和结构扑朔迷离，市场为之担忧横亘不散。这种不乐观的情绪在损害投资者信心的同时，也会进一步影响到市场对政府为保障房发行债券融资的接受程度。庞大而不透明的债务乱状中国法规未赋予地方政府直接举债权，更遑论对其举债融资进行规范管理了，但地方政府在1994年分税制改革后面临的财政责任大于收益的状况却让举债存在现实需求，它们需要一种法规外的筹资平台。融资平台公司就是这类举债载体，通过土地等资产的划拨，平台公司在资产和现金流上达到可融资的标准，然后以财政收入和补贴作为还款承诺向银行和市场举债融资。银行视平台公司拥有和地方政府同样的信用等级，自然愿意授信贷款。这种模式在2008年经济刺激计划下催生了爆发式的信贷增长：从2008年11月至2010年12月这26个月中银行信贷增长总量就达到18.75万亿元，算上银行表外业务，该数字更可能高达22万亿元。比较而言，1998年-2002年，2003年-2007年银行信贷增长总量分别为6.7万亿元和14.7万亿元。这种平台公司的融资状况混乱又不透明，虽然融资借款由平台公司统借统还，但往往贷款使用人却是建设单位，大多数平台公司对项目建设和资金使用都不实施管理，项目的最终收益也不属于平台公司。贷款资金实际上已脱离了借款人的监控。这就给债务审计带来了口径上的混乱：难以确定哪些建设项目的贷款资金属于政府财政直接担保，哪些属于或有担保，而哪些属于无担保但需要在还款困难时给予帮助的。中央政府各部门对地方政府债务的清算中就出现了戏剧性的多个版本：审计署统计地方债务总额为10.7万亿，同期央行的数据是可能高达14.4万亿，银监会的数据是接近16万亿。口径差异和不透明让地方债务的整体状况纷乱复杂。政府更关注的是它的规模和偿还结构，而市场更侧重的却是债务投向的项目，它的收益直接关涉到债务的可偿付性。1土地财政的不可持续从审计署已公布的数据来看，超过75%的地方政府债务投向了基础建设。而近一半的债务投向了2008年后的开工项目，如此大规模和集中的投资提前透支了中国未来多年的基础设施建设需求，短期内超额供应的结果无可避免地拉低了项目的收益回报。高速公路是最典型的例子，截至到2010年底，全国高速公路因收费不足而无法偿还贷款本息的比例高达54.64%。图：2010年底全国地方政府性债务余额已支出投向情况资料来源：中国国家审计署，五合智库整理基础设施建设成本高而投资回报期长，地方政府债务期限短，总额的70%偿还年份集中在2011-2015年。而地方政府严重依赖土地财政（2010年土地出让收入占地方财政收入占比高达76.6%），近40%的政府负债是直接用土地出让金作抵押的。但在今年限购令下，各地方政府以往所普遍施行的土地政策：借款—建设—拉升地价—出让土地—还款的模式陷入了萎缩。被冻结的二级购房市场链条反应式地传导至一级土地出让市场。开发商新建房滞销，回笼现金流有限，同时在预期需求不明朗的情况下自然会减少土地储备需求。2011年第一季度236.72%24.89%10.62%9.54%1.15%1.33%0.25%2.84%4.77%7.89%市政建设交通运输土地收储教科文卫、保障性住房农林水利建设生态建设和环境保护化解地方金融风险工业能源其他出让住宅用地面积较2010年第四季度因此大幅下滑37%，包括北京在内各地纷纷传出土地流拍的消息。国土部于8月份最新公布的数据显示，截至到今年7月底，全国土地流拍数量达到了353块，较去年同期爆炸式增长了242%。在土地流拍率大幅攀升的同时，地块的溢价率也大幅度下滑，很多地价仅仅是以底价成交。土地出让量与价齐跌的结果是土地出让金的大幅度下降：相比2010全年高达2.7万亿元的土地出让金，今年上半年地方政府土地出让金仅为7875亿元。图：2010年底全国地方政府性债务未来偿债情况资料来源：中国国家审计署，五合智库整理土地财政无...
